?

Log in

No account? Create an account
Previous Entry Share Next Entry
Лишние деньги
giovanni1313

Случалась ли с вами такая ситуация, когда денег у вас было так много, что их некуда было девать? Если да, то вас оcтается только поздравить. Тех же, кто не может похвастаться подобным опытом, могу утешить: многие американские корпорации в такой ситуации находятся постоянно, и склонны считать ее «проблемой».

Для решения этой «проблемы» у корпораций есть несколько путей. В последнее время особую популярность набирает вариант выкупа с рынка собственных акций, так называемый «байбэк». Вариант этот хотя и достаточно прост, но довольно неоднозначен как с точки зрения общественных интересов, так и стратегии развития самой компании.

Очередной повод обсудить недостатки байбэков дала корпорация «Эппл». Недавно стало известно, что технологический гигант потратил на эту цель 43,5 млрд. долларов в 1 полугодии 2018. Для сравнения, это в 2 раза больше, чем траты на чемпионат мира по футболу-2018, и чуть меньше оборонного бюджета России на этот год. Откровенно говоря, даже по меркам финансового мира Уолл-Стрит сумма более чем внушительная.


В начале мая «Эппл» объявила, что объем новой программы байбэка составит 100 млрд. долларов. А ведь были немалые покупки и до этого. С 2012, когда компания начала выкупать свои акции, расходы на эти цели составили 220 млрд. долларов.

Чего удалось достичь за счет этого? Самый очевидный и прямой показатель — цена акций компании. С марта 2012 она увеличилась в 2,5 раза. Среди публичных компаний «Эппл» имеет самую высокую капитализацию, которая недавно превысила психологически значимую отметку в 1 триллион долларов.

Хорошо, но каковы были альтернативы? Если бы компания решила не раздавать две сотни миллиардов акционерам, что бы она могла себе позволить? Если оценивать по рыночной капитализации, то ”Nvidia” в 2014 стоила 10 млрд. долларов, ”Broadcom” – 15 млрд., столько же стоил разработчик систем автономного вождения ”Mobileye” в момент его приобретения «Интелом». “Autodesk” в 2014 имел капитализацию 12 млрд. долл., производитель оборудования для микроэлектроники ”ASML” — 40 млрд. Иными словами, на 220 млрд. можно было приобрести увесистый пакет хайтек-компаний в ключевых областях.


Однако, по-видимому, самой ключевой областью для “Apple” являются рыночные котировки. А не развитие. Компания израсходовала на байбэк 43,5 млрд. долларов, а на капитальные расходы за это же время — только 7,5 млрд.; на НИОКР — 7,1 млрд.

Всё это будет выглядеть чуть лучше, если мы примем во внимание, что 100-миллиардная байбэк-программа — скорее однократный скачок. Она была принята в связи с указом Трампа о «налоговой амнистии» для капиталов, возвращающихся из оффшоров в Америку. У «Эппла» за рубежом скопилось 252 млрд. долларов, большую часть из которых он намерен вернуть в США. Но, как видим, в данном случае инициатива Трампа мало что дает реальному сектору экономики.

И если бы дело было только в «Эппл»... Увы: он является лишь наиболее ярким примером в общей массе компаний, охваченных байбэк-лихорадкой. Политика Трампа, в том числе снижение ставки корпоративного налога с 35% до 21%, привела к усугублению «проблемы лишних денег». И пока не похоже, чтобы «лишние деньги» привели к буму в капитальных инвестициях.

Зато финансовый мир оживлен как никогда. Планируется, что сокращение налога даст корпорациям дополнительные 1,5 триллиона долларов. Это пополнение уже отразилось в планах компаний по раздаче денег инвесторам. «Голдман Сакс» ожидает, что дивиденды в 2018 вырастут почти на 100 млрд. долл., до 515 млрд. На слияния и поглощения может быть потрачено 1,3 трлн. долл.

Но самую впечатляющую динамику показывают байбэки. Их объем увеличился на 83% - т. е. почти в два раза! - по сравнению с прошлым годом. Объем объявленных программ выкупа в 1 квартале 2018 поставил рекорд — 242 млрд. долл. Рекорд продержался ровно 3 месяца: во втором квартале было объявлено о байбэках на сумму 437 млрд.! Вполне вероятно, что прогноз банков “UBS” и ”JP Morgan” по общему объему покупок в 800 млрд. долл. окажется заниженным. А ведь в прошлом году объем байбеков составил чуть более 500 млрд. долл...


В 2015-2017 гг. американские компании тратили 59% своей чистой прибыли на байбэки. И этот феномен распространен повсеместно: 60% публичных нефинансовых компаний тратили на байбэки свыше половины своей чистой прибыли. Некоторые отрасли даже залезали в долг, чтобы оплачивать программы выкупа — например, сфера общепита.

И всё же, несмотря на повсеместность, некоторые сектора ответственны за непропорционально большую часть байбэков:

Это выглядит очень интересным: доля технологического сектора в прибыли S&P500 составляет примерно 23%, а в байбэках — аж 60%! Но ведь это значит, что среди всех американских компаний именно технологическому сектору «некуда девать деньги». То есть в области, где нужны непрерывные инновации, где требуется привлекать лучшие таланты со всего мира, где требуются масштабные программы НИОКР, где конкуренция идет на глобальном уровне — никто особо не стремится инвестировать деньги в бизнес. И куда может привести такая стратегия?

Крупные компании гораздо охотнее раздают деньги рынку: в 1 кв. на 20% крупнейших фирм (по капитализации) пришлось 72% объема байбэков. Да, некоторые гиганты извлекают сверхприбыль из своего монопольного положения на рынке. Но почему «крупняк» не хочет вкладывать «лишние» доходы в другие направления? Правило «деньги должны работать» старо как мир. Очевидно, топ-менеджеры в передовом секторе не хотят, чтобы деньги работали на дело. И любопытное совпадение: увеличение расходов на «бесплодное» направление байбэков совпадает с замедлением темпов роста производительности труда с середины 2000-ых.

На графике ниже представлены данные по всей совокупности публичных компаний США. Голубая область — чистая прибыль + расходы на НИОКР. Оранжевая линия — чистые выплаты акционерам: сумма байбэков и дивидендов за вычетом привлечения капитала через выпуск новых акций. Хорошо видно, что объем чистых выплат увеличивается относительно стагнирующих расходов на НИОКР. И это без учета отраслевых перетоков: много капитала было привлечено в добычу «сланцевых» нефти и газа.


Парадоксальным образом объем байбэков растет именно тогда, когда акции ставят новые рекорды дороговизны. Если капитальные инвестиции — изначально «плохое» направление расходования средств, то с ростом котировок оно должно выглядеть всё более и более приемлемым. Но эта логика на американском рынке почему-то не работает. Более того, именно технологический сектор, переоцененный сверх всякой меры, наиболее активен в выкупе своих акций.

Если учесть, что львиная доля байбэков приходится на технологические компании, ситуация в остальных секторах должна быть намного лучше. Тем не менее, при сравнении капитальных и байбэк-расходов для всех компаний из списка S&P500 мы увидим, что объем выкупа акций по-прежнему превышает объем инвестиций в основной капитал (187 млрд. против 166 млрд. в 1 кв. 2018). И это при том, что квартал стал лучшим для капитальных инвестиций за последние 6 лет.

Это позитивная динамика, но говорить о каком-то «экономическом чуде» после снижения налогов Трампом нет особых оснований. Наблюдаемый сейчас инвестиционный рост (в отличие от роста в байбэках) примерно соответствует «нормальным», докризисным темпам роста в период экспансии. Вот данные по экономике в целом:

А вот — по компаниям S&P500:


Неплохо? Но давайте и здесь примем во внимание отраслевые особенности:

Одним из главных драйверов роста инвестиций стала добывающая промышленность. Чему поспособствовал рост цен на нефть и благосклонная политика Трампа по отношению к сектору. Без сырья всё выглядит гораздо скромнее:


Если брать во внимание финансовые результаты компаний, то изменений со времен посткризисной «секулярной стагнации» и вовсе не найти:

А тут еще Дональд Трамп затеял торговую войну с Китаем — и чуткие «звериные души» корпоративной Америки стали с опаской корректировать свои инвестиционные планы в сторону понижения. Для инвестиций нужна уверенность в будущем — но угрозы взаимного увеличения пошлин и ухудшение отношений c главными торговыми партнерами Штатов ей не способствуют. «Ройтерс» предполагает, что рост капитальных расходов в 3 кв. замедлится до +10,8% г/г, а в 4 кв. составит всего +1,7%. Для менее крупных компаний (которых считали основными выгодоприобретателями налоговой реформы) динамика инвестиций не превысит +10% г/г во 2-3 кварталах, а в 4 кв. провалится до минус 11,7%.

Это значит, что «лишних» денег у корпораций останется еще больше. Куда они пойдут? Аналитикам, опрошенным «Ройтерс», не пришлось долго задумываться над этим вопросом. «Байбэки». Всем хочется повторить успех «Эппл». И, по-видимому, других путей для этого на сегодня не осталось.

  • 1
Я вот не пойму, обратный выкуп этот, это же получается что-то вроде эмиссии новых акций, только со знаком минус ? Если у компании в балансе по дебету - купленные свои же акции, а по кредиту - акционерный капитал, эти два счета должны быть свернуты на сумму купленных акций, и, соответственно, на ту же сумму похудеет баланс. Но я че-то подозреваю, что этого не происходит.

Вкладывать не во что. Все эти компани и так непрерывно скупают все что хоть както представляет интерес- и стартапы и серьезные компании.

Тот, кому вкладывать не во что, скоро оказывается в положении, когда ему нечего вкладывать.

Перефразируя старую поговорку, интерес заключен в голове интересующегося. У "Эппл" более 200 поставщиков - и все неинтересные?

А зачем им поставщики? Их модель самая эффективная - создают технологии и несут минимальные издержки. Все издержки же - на поставщиках, зачем их покупать?

Потому что у поставщиков есть свои технологии. И поставщики тоже могут хорошо зарабатывать. У "Софтбанка" не возникало сомнений, зачем ему нужен "ARM Holdings".
А еще, нарастив инвестиции, можно создавать еще больше технологий внутри компании.

Эппл теоретически может купить любую компанию на планете, но раз они не покупают своих поставщиков, значит на то есть причины, вам не кажется?

Конечно, любое решение можно обосновать. Да, бывают ситуации, когда у компании есть ресурсы, но проблематично вкладывать их в развитие. Например, китайским компаниям объективно тяжело покупать современные западные технологии. Национальные, оборонно-стратегические интересы никто не отменял.
Но у "Эппл" совершенно другая ситуация. Проблема не в том, что они "не могут", или "некуда". Проблема в том, что они не хотят. Как говорится, "тот, кто хочет - ищет возможности, кто не хочет - ищет причины".

А почему просто не выплатить дивиденды? Или байбэком котировки разгоняют?

Дивидендом тоже котировки должны разгоняться. В основном 2 причины предпочтения байбэков:
1. На американском рынке принято иметь долгосрочную дивидендную политику, т.е. инвестор вправе ожидать, что он будет получать от акции стабильный дивидендный поток. А байбэк - это такое "однократное" решение, позволяющее менеджменту гораздо свободнее оперировать денежными средствами.
2. На американском рынке очень большое значение придается показателю прибыли на 1 акцию. Ставятся цели по его росту и т.п. Байбэк его улучшает, а дивиденды - нет.

все так, писал об этом раньше:
https://www.kommersant.ru/doc/3667896

написал на почту

>>в области, где нужны непрерывные инновации, где требуется привлекать лучшие таланты со всего мира, где требуются масштабные программы НИОКР, где конкуренция идет на глобальном уровне — никто особо не стремится инвестировать деньги в бизнес. И куда может привести такая стратегия?

самое время, улыбнувшись, проборматать: "Караул! Роботы и ИИ всех заменят"

Во-первых, не "Караул!", а "Ура!" :)
Во-вторых, если деньги раздавать акционерам, а не вкладывать в НИОКР, то заменят очень нескоро.

Спасибо, отличный пост.

  • 1